La única forma de incorporar la criptomoneda: una comprensión profunda del diseño de ETF de Bitcoin y los desafíos regulatorios

Este artículo lee el principio de GBTC, la diferencia de Bitcoin ETF y el principio de diseño y los desafíos de Bitcoin ETF. Autor: Zou Chuanwei, economista jefe de Wanxiang Blockchain Como un producto financiero de bitcoin compatible que puede llegar a los inversores generales, el ETF de bitcoin siempre ha atraído mucha atención. Especialmente en el último período de altibajos en el mercado de activos encriptados, las deficiencias de otros tipos de productos financieros de bitcoin compatibles han resaltado las ventajas de los ETF de bitcoin. Sin embargo, después de que Canadá aprobara varios ETF de Bitcoin este año (el primero es Purpose Bitcoin ETF, que cotiza en la Bolsa de Valores de Toronto en Canadá), la SEC de EE. UU. pospuso recientemente la decisión sobre varias aplicaciones de ETF de Bitcoin, incluido WisdomTree (hasta julio 14 de julio), Kryptoin (hasta el 27 de julio), Valkyrie (hasta el 10 de agosto) y VanEck (abierto para comentarios públicos). A través de Bitcoin ETF, los inversionistas generales pueden (indirectamente) participar en la inversión de Bitcoin en las principales bolsas de valores sin administrar claves privadas, con tarifas bajas, alta transparencia y sin necesidad de preocuparse por problemas de cumplimiento como la supervisión financiera y los impuestos. Bitcoin ETF es un signo importante de inversión masiva. Debido a esto, la SEC de EE. UU. ha adoptado una actitud más cautelosa hacia los ETF de Bitcoin; esto se puede ver en las declaraciones relevantes de la SEC de EE. UU. Algunas preocupaciones de la SEC de EE. UU. son muy útiles para comprender el próximo desarrollo del mercado de activos cifrados. Este artículo se divide en tres partes: la primera parte es una introducción general a los ETF, como referencia para comprender los ETF de Bitcoin; la segunda parte analiza los dos esquemas de diseño principales de los ETF de Bitcoin y las dificultades relacionadas; la tercera parte clasifica las normas de la SEC de EE. UU. aprobación de Bitcoin Varios obstáculos a los que se enfrentan los ETF. ¿Qué son los ETF? Como herramienta de inversión indexada, ETF es el producto de innovación financiera más exitoso en el mercado financiero mundial después de la crisis financiera internacional. A finales de 2020, había 7527 ETF cotizados y negociados en todo el mundo, con un tamaño total de activos de más de 7,9 billones de USD, de los cuales los ETF de acciones representaban casi 3/4, los ETF de bonos representaban el 19 % y los ETF de materias primas representaban para el 3,4%. Estados Unidos no solo es el lugar de nacimiento de los ETF, sino también el mercado de ETF más grande del mundo. Independientemente de la cantidad de productos y la escala de activos, el mercado estadounidense está muy por delante de otros mercados. A finales de 2020, el tamaño de los activos del mercado de ETF de EE. UU. era de 5,49 billones de dólares estadounidenses, lo que representa el 69,5 % de la cuota de mercado mundial. La base para el establecimiento de ETF en los Estados Unidos es la "Ley de Compañías de Inversión de 1940", pero hay muchos lugares en el mecanismo operativo de ETF que entran en conflicto con la factura, como el canje físico, solo se permiten participantes autorizados (AP). para participar en la redención, y los inversores ordinarios solo pueden participar en transacciones, etc. Por lo tanto, la emisión de cada ETF requiere una solicitud separada de exención de la US SEC. En septiembre de 2019, la Comisión Reguladora de Valores de EE. UU. emitió nuevas regulaciones de ETF (Regla 6c-11), que es la primera regulación sistemática para los ETF desde el nacimiento de los ETF. Después de que las nuevas regulaciones entren en vigor en noviembre de 2019 (el período de transición es de un año), los ETF generales solo se pueden establecer informando a la SEC de EE. UU., y no es necesario solicitar una orden de exención por separado, lo que simplifica enormemente el ETF. proceso de creación. Hay mercados primarios y secundarios para los ETF. En el mercado primario, los participantes autorizados (AP) participan en la compra y redención de acciones de ETF. Los inversores compran y venden acciones de ETF en la bolsa de valores, que constituye el mercado secundario de ETF. Cada uno se presentará a continuación (Figura 1). Los subsidios al consumidor de renminbi digital de Meituan en los mercados primario y secundario de ETF han llevado a varios tipos de consumo de renminbi a superar los 14 mil millones de yuanes: Jinse Finance News, Xinhuanet Research Institute publicó recientemente el "Informe de valor social de RMB digital 2022". Según el informe, en enero de este año, Meituan emitió subsidios de consumo de medios de vida en renminbi digital para residentes de ciudades piloto en todo el país, que cubren más de 200 tipos de escenarios de consumo en línea y fuera de línea para alimentos, ropa, vivienda y transporte. a escenarios pequeños y de alta frecuencia en la vida diaria, como comida para llevar, compras de comestibles y catering, impulsando efectivamente la recuperación del consumo fuera de línea y el desarrollo de pequeños y micro comerciantes físicos. (Shanghai Securities News China Securities Network) [2022/4/29 2:40:38] (Esta imagen se cita de: Yu Zhaowei, 2019, "The Enlightenment of the Global ETF Development Wave to my country", "Tsinghua Financial Review ", julio de 2019. ) Los AP pueden ser creadores de mercado, instituciones profesionales u otras grandes instituciones financieras, designados por emisores de ETF, y pueden cambiar la oferta de acciones de ETF en el mercado mediante la compra física y el rescate. Cuando un emisor de ETF desea expandir la escala de productos, le solicitará a AP que compre los valores constituyentes de este ETF en el mercado de acuerdo con el peso de asignación y entregue estos valores al emisor de ETF. A cambio, el emisor del ETF otorga a AP acciones de un ETF de igual valor, referenciado al valor neto (NAV) del ETF. Los AP pueden luego revender las acciones de ETF con una ganancia. Este proceso también se puede revertir: el AP redime la canasta de valores constituyentes del emisor del ETF, eliminando las acciones del ETF del mercado. La capacidad de AP para comprar y redimir acciones de ETF y el mecanismo de arbitraje hacen que el precio de mercado de ETF se acerque al valor neto. Cuando el ETF tiene una prima, el AP compra los valores subyacentes en el mercado para comprar acciones del emisor del ETF; y cuando se produce el descuento del ETF, el AP rescata las acciones del emisor del ETF y vende los valores subyacentes en el mercado. En términos generales, cuantos más AP, más probable es que la competencia entre ellos acerque el precio de mercado de ETF al valor justo. Esta es una de las características importantes que distinguen a los ETF de los fondos cerrados. Para los fondos cerrados, nadie puede redimir acciones. Debido a que no existe un mecanismo de arbitraje que pueda usarse para ajustar la relación entre la oferta y la demanda, los fondos cerrados a menudo se negocian con primas o descuentos elevados. En los Estados Unidos, los inversores individuales pueden comprar y vender ETF directamente desde cuentas de corretaje como Charles Schwab y Merrill Lynch. Las transferencias de acciones de ETF son similares a las acciones. El valor de referencia intradía se anuncia cada 15 segundos y el valor de las acciones de ETF se anuncia todos los días. Se puede negociar en cualquier momento cuando el mercado está abierto y admite múltiples compras y ventas, ventas en corto y compras de margen en el mismo día. Por el contrario, los fondos mutuos regulares (los ETF pueden considerarse una clase especial de fondos mutuos) solo se pueden negociar una vez al día (después de que el mercado esté cerrado). En resumen, los ETF en general se pueden entender desde los siguientes puntos (estos puntos también son la clave para entender los ETF de Bitcoin): características de la cartera de activos: puntos de referencia de inversión, estrategias de inversión; características del mercado primario: AP, mecanismo de compra y redención de acciones, Arbitraje mecanismo; características del mercado secundario: grupos de inversores, centros de negociación, métodos de negociación y características de los precios. El plan de diseño y las dificultades relacionadas de Bitcoin ETF Comparación con Grayscale Bitcoin Trust Para comprender la importancia de Bitcoin ETF, es mejor compararlo con Grayscale Bitcoin Trust, el producto financiero de Bitcoin más grande del mundo. Las características clave de Grayscale Bitcoin Trust son las siguientes: Características de la cartera: mantenga Bitcoin directamente, compre Bitcoin a través de Genesis con una licencia de BitLicense y alójelo con Coinbase Custody. Características del mercado primario: la participación fiduciaria es GBTC, y cada bitcoin corresponde a aproximadamente 1000 acciones de GBTC; los inversores calificados pueden comprar GBTC con bitcoin o efectivo, pero no pueden canjear GBTC. Características del mercado secundario: GBTC tiene un período de bloqueo de 6 meses y se negocia en OTCQX en el mercado extrabursátil, y los inversores comunes también pueden participar; GBTC solía tener una prima sobre Bitcoin, pero ahora esta con descuento. Aunque Grayscale Bitcoin Trust ha tenido mucho éxito, sus defectos también son muy obvios: primero, GBTC no se puede canjear, lo que dificulta el mecanismo de arbitraje, y el precio de GBTC se desvía de Bitcoin durante mucho tiempo, y no hay un poder de convergencia inherente. , para que los inversores no puedan obtener Exposición a Bitcoin. En segundo lugar, GBTC solo se puede negociar en el mercado extrabursátil OTCQX, con liquidez limitada. Por lo tanto, Bitcoin ETF tiene dos objetivos clave: uno es seguir mejor la tendencia del precio de Bitcoin mejorando el mecanismo de arbitraje; el otro es expandir la base de inversores en el mercado secundario, especialmente para cotizar en las principales bolsas de valores. La próxima introducción del ETF de Bitcoin basado en el spot de Bitcoin se basa en la propuesta de ETF de Bitcoin presentada por VanEck a la SEC de EE. UU. en marzo de 2021. La SEC de EE. UU. pospuso la decisión sobre la solicitud y está buscando comentarios públicos. Lectura de referencia: "COMISIÓN DE BOLSA Y VALORES" https://www.sec.gov/rules/sro/cboebzx/2021/34-92196.pdf "COMISIÓN DE BOLSA Y VALORES DE LOS ESTADOS UNIDOS" 3B2 EDGAR HTML -- c100811_s1.htm (sec .gov) características de la cartera de activos: Legalmente, el ETF de Bitcoin es en realidad una acción fiduciaria basada en productos básicos (Bitcoin pertenece a la categoría de productos básicos en los Estados Unidos), y mantendrá Bitcoin directamente y lo confiará a un custodio externo. Este ETF de Bitcoin generalmente no tiene efectivo o equivalentes de efectivo e invierte contra el Índice de referencia de Bitcoin de MVIS ® CryptoCompare menos las tarifas operativas del fideicomiso. Este índice de referencia de Bitcoin combina los precios de Bitcoin en Bitstamp, Coinbase, Gemini, iBit y Kraken. Características del mercado principal: el ETF de Bitcoin presentará participantes autorizados (AP). AP compra y canjea acciones fiduciarias a través de transacciones de bitcoin con emisores de ETF de bitcoin. Obviamente, la compra y redención de acciones fiduciarias va acompañada del movimiento de bitcoins entre AP y la billetera del emisor del ETF, y estos movimientos ocurren en la cadena de bloques de bitcoin. De esta forma, se establece un mecanismo de arbitraje entre las acciones fiduciarias y el spot de Bitcoin. Características del mercado secundario: El plan de acciones fiduciarias cotiza en el Cboe BZX Exchange (anteriormente conocido como BATS, un intercambio no tradicional con un volumen de negociación muy alto). Durante las horas de negociación, el NAV de las acciones fiduciarias se actualizará cada 15 segundos. Comparando la situación general de los ETF, no es difícil ver que el ETF de bitcoin basado en el punto de bitcoin, a excepción de las operaciones de custodia y billetera involucradas en bitcoin, el resto del diseño del mecanismo está muy cerca del ETF convencional, especialmente el arbitraje. mecanismo es sonido. La próxima introducción del ETF de Bitcoin basado en futuros de Bitcoin proviene de la propuesta de ETF de Bitcoin de VanEck presentada a la SEC de EE. UU. en junio de 2021 (esta propuesta se presentó después de que la propuesta anterior se presentara para comentario público). https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1838028/000093041320002664/c100811_s1.htm Este ETF no invierte directamente en Bitcoin u otros activos digitales, pero invierte en futuros de Bitcoin y otros Exposición a vehículos de inversión agrupados y productos cotizados en bolsa (ETP). Entre ellos, los futuros de bitcoin invertidos por el ETF se entregan en efectivo. El ETF tiene como objetivo que la exposición total del ETF a Bitcoin sea aproximadamente igual al NAV del ETF. Pero en algún momento, la exposición total del ETF a Bitcoin puede superar el NAV debido al apalancamiento. El apalancamiento proviene del apalancamiento integrado en contratos de futuros, acuerdos de recompra inversa y préstamos bancarios. Además de los contratos de futuros de bitcoin, los vehículos de inversión colectiva y los productos negociados en bolsa, los otros activos del ETF invierten en bonos del Tesoro de EE. UU., fondos del mercado monetario, efectivo y equivalentes de efectivo, MBS emitidos o garantizados por agencias gubernamentales de EE. UU., bonos municipales y TIPS. , etc . En resumen, el esquema ETF no involucra las operaciones de custodia y billetera involucradas en Bitcoin, y es esencialmente más cercano a un fondo mutuo de productos básicos: obtiene exposición al riesgo a través de futuros, y sus principales activos están invertidos en productos financieros con bajo riesgo y alto liquidez También se utiliza como margen de futuros. Esto crea principalmente los siguientes riesgos: los futuros de Bitcoin se desvían del precio al contado (esta es la norma antes de que caduquen los futuros). Después de que caduquen los futuros de bitcoin, debe continuar (Rollover) y habrá riesgos adicionales. Invertir en productos financieros con bajo riesgo y alta liquidez seguirá conllevando riesgo de mercado, riesgo de crédito y riesgo de liquidez. El riesgo de un control deficiente del índice de apalancamiento. Cuando el mercado de activos encriptados fluctúa violentamente, los futuros de Bitcoin pueden suspender el comercio y es más difícil para los ETF de Bitcoin basados ​​en futuros de Bitcoin seguir la tendencia del precio de Bitcoin. Esto le sucedió al ETF de Bitcoin de Canadian Horizons el 21 de mayo de 2021. El efecto general es que los cambios en el NAV del ETF pueden desviarse significativamente de la acción del precio de Bitcoin, y no existe un mecanismo de arbitraje para unir los dos. Obstáculos que enfrenta la SEC de EE. UU. para aprobar los ETF de Bitcoin Al combinar la declaración de la SEC de EE. UU. del 11 de mayo de 2021 y la declaración sobre el ETF de Bitcoin de VanEck del 16 de junio, se puede ver que los dos tipos de esquemas de ETF de Bitcoin enfrentan dificultades para ser aprobados obstáculos "Declaración del personal sobre los fondos registrados en virtud de la Ley de sociedades de inversión que invierten en el mercado de futuros de Bitcoin" https://www.sec.gov/news/public-statement/staff-statement-investing-bitcoin-futures-market Liquidez, transparencia y potencial de manipulación (por ejemplo, los tuits de Elon Musk). Posibilidad de manipulación de acciones de ETF y precauciones de cambio. Si las cotizaciones de acciones de ETF cumplen con los requisitos de la Ley de Bolsa de Valores de 1934. ¿Es posible manipular acciones de ETF a través del mercado de futuros de Bitcoin?

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