3.12 cisnes negros: el colapso de la estructura del criptomercado

Prefacio: ¿Cómo sucedió el evento del cisne negro 3.12? ¿Por qué condujo a dos grandes caídas? Comenzando desde la perspectiva de la estructura del mercado de encriptación, el autor analiza las características únicas del mercado de encriptación actual, incluida la eficiencia del arbitraje entre intercambios, el rendimiento de las transacciones de Bitcoin y Ethereum, y la disminución circular causada por la liquidación apalancada. Hay demasiadas cuestiones que merecen nuestra consideración. Todo el mercado de cifrado es muy frágil y hay demasiadas áreas que deben mejorarse. Estos son los problemas que conducen a la crisis y también son oportunidades de inversión. Este artículo está escrito por Kyle Samani, traducido por "So" de "Blue Fox Notes". El 12 de marzo, el mercado de la encriptación experimentó dos caídas pronunciadas, con 13 horas de diferencia. La primera gota es por la mañana y la segunda gota es por la tarde (hora de EE. UU.). La primera caída, alrededor del 25%, fue rápida y relativamente ordenada, sin embargo, la segunda caída, la estructura del mercado se derrumbó. Desafortunadamente, esto hizo que Bitcoin cayera por debajo de $4,000 en cuestión de minutos, su peor caída en un día en siete años. Si la estructura del mercado no colapsa, es posible que BTC no caiga por debajo de $ 4,000. Este artículo es la primera parte y explicará lo siguiente: * ¿Qué pasó? *¿Por qué sucedió? La segunda parte explicará: *Posibles soluciones a estos problemas subyacentes*¿Por qué es poco probable que se repita un accidente de este tipo en un futuro próximo? * ¿Por qué es probable que vuelva a ocurrir un desplome de este tipo a medio plazo? Resumen Las redes Bitcoin y Ethereum, en su forma actual, no pueden funcionar a escala global. Durante la crisis, estaban tan congestionados que los arbitrajistas no pudieron cerrar los diferenciales en diferentes lugares de negociación, lo que resultó en dislocaciones masivas entre los intercambios. La enorme dislocación de precios en un solo intercambio (BitMEX) hizo que Bitcoin cayera por debajo de $ 4000 en 15-30 minutos. Sin embargo, este no sería el caso si el mercado funcionara normalmente. La estructura del mercado de las criptomonedas Para comprender por qué se derrumbó la estructura del mercado, es necesario comprender la estructura del mercado actual. La estructura del criptomercado difiere del mercado de valores, donde la gran mayoría de las transacciones para la mayoría de los activos se realizan en un solo lugar. Por el contrario, el criptomercado es más comparable al mercado FX (cambio de divisas). Características únicas de la estructura del mercado criptográfico: 1. Hay muchos lugares de negociación. Los principales lugares de negociación incluyen: BitMEX, Binance, Huobi, OKEx, FTX, Deribit, Coinbase, Bitfinex, LMAX y Kraken. También hay varios intercambios de cola larga más pequeños, muchos de los cuales negociaron más de mil millones de dólares el 12 de marzo, como Bybit, BitMax, BitForex, itBit y Bitstamp. Además, está el ecosistema DeFi: Maker, Compound, Synthetix, Uniswap, IDEX, dYdX, etc. 2. Los intercambios de derivados ofrecen un apalancamiento de hasta 125x (disponible de inmediato) a través de contratos perpetuos de intercambio (también conocidos como "delincuentes"). Aunque pocos participantes usarán un apalancamiento tan alto, muchas personas comercian con un apalancamiento de 10 a 50 veces. El apalancamiento entra y sale del sistema muy rápidamente y las liquidaciones son comunes. 3. Los mecanismos de mercado de los diferentes centros de negociación no están unificados. Cada centro de negociación ofrece diferentes productos (al contado, opciones, contratos perpetuos, opciones); para diferentes productos, aceptan diferentes tipos de garantías; los métodos/parámetros de liquidación también son diferentes; la liquidez de cada producto es diferente Los intercambios también varían ampliamente. Por ejemplo: 1) Binance es dominante en el comercio al contado, y su comercio de derivados también se encuentra entre los cinco primeros, y también ofrece contratos perpetuos para docenas de activos. Binance también admite varias formas diferentes de garantía para futuros de BTC y Perps, pero ETH solo admite garantía de USDT. 2) BitMEX admite 8 activos a través de futuros y Perps, pero solo acepta BTC como garantía. 3) FTX proporciona la cartera de productos más diversa (spot, futuros, contratos perpetuos, opciones) y una variedad de opciones de garantía. 4) Deribit domina el comercio de opciones y ha crecido en futuros y contratos perpetuos. La ganancia neta de Argo Blockchain en el primer trimestre fue de US $ 2,1 millones, una disminución interanual del 90 %: Jinse Finance informó que Argo Blockchain anunció una ganancia neta en el primer trimestre de 1,6 millones de libras (US $ 2,1 millones), un año- disminución interanual de más del 90%. Argo citó factores como los cambios en el valor razonable de la moneda digital, con el precio de bitcoin de alrededor de $40 000 en el primer trimestre, en comparación con casi $60 000 en el mismo período del año pasado. Argo extrajo 470 bitcoins y su equivalente, en comparación con 387 durante el mismo período del año pasado. Al final del primer trimestre, Argo tenía 2700 bitcoins y equivalentes de bitcoin. Argo ha pedido prestados $70,6 millones en las últimas semanas a una subsidiaria de New York Digital Investment Group (NYDIG) para comprar equipos de minería para su instalación Helios en Texas, que funcionará a 200 megavatios y potencialmente aumentará a 800 MW. (coindesk) [2022/5/18 3:25:11] 4. Los comerciantes no pueden cruzar el margen entre los lugares de negociación, y ningún corredor principal tiene suficiente capital para brindar este servicio todavía. Esto es malo para la eficiencia del capital y, por lo tanto, aumenta el costo del capital para todo el ecosistema. Además, la mayoría de los intercambios no pueden procesar por completo las posiciones largas y cortas por sí mismos, lo que agrava aún más el problema. 5. Algunos participantes del mercado denominan su riqueza en diferentes monedas, por lo que las percepciones de riesgo y transacciones de diferentes personas varían más de lo que la gente piensa. Si bien la mayoría están denominadas en USD, algunas están denominadas en BTC y otras en ETH. 6. En los mercados tradicionales, la mayoría de los activos líquidos se pueden utilizar como garantía (por ejemplo, la mayoría de las acciones en la Bolsa de Nueva York). Sin embargo, en el criptomercado, los prestamistas generalmente solo aceptan USD, BTC y ETH como garantía. Esto crea una oportunidad para el riesgo subyacente, ya que un prestatario puede ser solvente pero incapaz de cumplir con los requisitos de garantía sin liquidar la posición. 7. Cuando un usuario deposita fondos, el intercambio no acredita inmediatamente la cuenta. Aunque las políticas variarán según el intercambio y el activo, un depósito generalmente se considera exitoso 10 minutos después de que se confirma un bloque que contiene la transacción y puede demorar hasta 60 minutos. Durante períodos de alta actividad como el 12 de marzo, es posible que los comerciantes tengan que esperar varios bloques para que se confirmen sus transacciones. 8. Casi todo el descubrimiento de precios ocurre en los lugares de negociación tradicionales, no a través de los protocolos DeFi, con muy pocas excepciones. Como resultado, los precios de DeFi se han quedado rezagados con respecto a los intercambios centralizados. Los arbitrajistas generan grandes ganancias, manteniendo los precios en estos intercambios en línea. 9. Muchos comerciantes usan solo uno o un pequeño número de intercambios. Por ejemplo: 1) Algunos fondos estadounidenses solo negocian en Coinbase, Kraken, CME y Bakkt 2) La mayoría de los inversores minoristas en China negocian principalmente en huobi 3) ​​Algunas personas rechazan KYC, por lo que solo negocian en BitMEX 4) Muchos comerciantes No calificados suficiente, o simplemente no demasiado preocupado por obtener la mejor ejecución al aprovechar la liquidez en todos los intercambios. Teniendo en cuenta todos los factores anteriores, está claro por qué los precios varían entre los diferentes lugares de negociación. Por lo general, la diferencia de precio no será significativamente mayor que la tarifa del fabricante/tomador, pero habrá algunos diferenciales pequeños (generalmente unos pocos puntos básicos). Cuando lo hacen, los proveedores de liquidez y los arbitrajistas suelen tener suficiente capital en las principales bolsas para beneficiarse de la oportunidad de arbitraje y suavizar el diferencial. Sin embargo, cuando la volatilidad se intensifica, algunas cosas suceden simultáneamente: 1. Las liquidaciones se aceleran. Aunque algunos comerciantes tienen un apalancamiento de hasta 125 veces, la mayoría de las personas operan con un apalancamiento de 25 a 30 veces. Para un apalancamiento comercial de 25x, un movimiento de alrededor del 3% desencadenaría la liquidación de una posición, ya que las operaciones deben incluir amortiguadores para tener en cuenta el posible deslizamiento durante la liquidación. De lo contrario, los comerciantes deben hipotecar más activos. 2. Los umbrales de liquidación de las distintas bolsas no son uniformes. Entonces, a medida que ocurre la cascada de liquidación, el precio también variará entre los intercambios. 3. Los arbitrajistas no tienen suficiente capital en cada intercambio para realizar el arbitraje, por lo que comienzan a mover activos (principalmente BTC, ETH, USDT y, en menor medida, USDC) entre intercambios para negociar el arbitraje diferencial de precios. Cuando esto sucede, la demanda de espacio en bloque de Bitcoin y gas Ethereum explota en cuestión de minutos. Los precios de la gasolina se dispararon y muchas transacciones no se pudieron incluir en un bloque en cuestión de minutos o incluso horas. Esto sucedió cuando los precios colapsaron y los mineros comenzaron a apagar sus máquinas porque los ingresos de la minería (denominados en criptomonedas) estaban muy por debajo de los costos de electricidad. A su vez, esto ralentiza la velocidad a la que se producen nuevos bloques, lo que aumenta la latencia y reduce el rendimiento general. 3.12 Qué sucedió La primera caída probablemente fue causada por la reducción del riesgo de los comerciantes (debido a la liquidación global del mercado de valores). La segunda caída puede haber sido provocada por los prestamistas que liquidaron las garantías. La garantía originalmente pertenecía a los prestatarios que no pudieron pagar debido a la primera caída. Algunos mineros apagaron sus máquinas de minería después de la primera caída, y aún más apagaron sus máquinas de minería después de la segunda caída. Entonces, la estructura del mercado colapsó. Dado que BitMEX solo acepta BTC como garantía, todos los largos de contratos perpetuos de BTC en BitMEX están, por definición, obligados a tomar apalancamiento. Para entender por qué este es el caso, considere esto: si un comerciante usa un contrato perpetuo en BitMEX para ir largo en BTC-USD, a medida que cae el precio de BTC, el comerciante pierde dinero en la operación y el valor de la garantía de BTC también cae. . Esencialmente, esto crea un riesgo para los proveedores de liquidez en BitMEX. Cuando el mercado fluctúa más del 30% en un día, incluso aquellos operadores que usan un bajo apalancamiento comienzan a ser liquidados. Los creadores de mercado entienden esto y, por lo tanto, proporcionan menos liquidez, lo que acelera aún más la caída. Los derivados siguieron su ejemplo, ya que los precios al contado cayeron debido a las liquidaciones de garantías. BitMEX comenzó a liquidar largos apalancados. Estas liquidaciones comenzaron a caer. Dada la magnitud de la primera caída, muchos creadores de mercado simplemente dejaron de proporcionar liquidez hasta que el mercado se estabilizó. Hay amplios márgenes (a veces más de $ 500 diferenciales entre BitMEX y Coinbase) y los proveedores de liquidez no quieren tener un margen largo en BitMEX en un intento de evitar una serie de liquidaciones en el futuro. BitMEX acumuló valor de liquidación largo, fuente: Skew Además, la cadena de bloques de Bitcoin está muy congestionada. El problema de la generación de bloques más lenta se agrava cuando los mineros cierran sus plataformas. Hay una desviación en el precio entre los intercambios, pero los arbitrajistas no pueden depositar BTC en BitMEX para suavizar la diferencia de precio, incluso si quieren detener esta tendencia a la baja. (Nota de Blue Fox: debido al tiempo de depósito prolongado en diferentes intercambios, los arbitrajistas quieren arbitrar pero en realidad no pueden hacerlo) En cierto punto, solo quedaban alrededor de 20 millones de ofertas en todo el libro de pedidos de BitMEX, mientras que había más de $20 millones en ofertas $200 millones en posiciones largas por liquidar. Esto significa que el precio de BTC podría haber bajado brevemente a $0 si BitMEX no se hubiera desconectado por "mantenimiento". Dada la posición central de BitMEX en la estructura del mercado criptográfico, este movimiento de precios se propagará a todos los demás intercambios de BTC. El problema de DeFi Si bien BitMEX colapsó (en parte porque los arbitrajistas no pudieron enviar sus fondos a BitMEX y en parte debido a la incompetencia de BitMEX), DeFi también fracasó. Maker es el protocolo DeFi más grande y la base sobre la que se construyen muchas otras DeFi. Maker estuvo a punto de chocar, y si hubiera sucedido algo que hubiera sucedido, podría suceder. Maker ha tenido dos grandes fallas, de las cuales solo se notó una. Como resultado, después de la primera caída, algunos "fondos de efectivo" de Maker (anteriormente CDP) comenzaron a tener garantías insuficientes. Los liquidadores (que ejecutan el software de código abierto Liquidator escrito por el equipo Maker) intentan liquidar "bóvedas" con baja garantía. Sin embargo, el software del liquidador no está configurado para ajustar dinámicamente el precio del gas en respuesta a la congestión de la red. Por lo tanto, el minero no incluye la transacción de liquidación del liquidador en el bloque. Por lo tanto, en lo que respecta al protocolo Maker, nadie participa en la subasta de garantías. Alguien se da cuenta de esto, siempre que aumente el precio de la gasolina, entonces TA es el único participante de la subasta, por lo que el precio de la subasta puede reducirse a $0. Entonces, este usuario ofertó $0 por $8 millones en garantía de ETH y lo obtuvo. Los propietarios de estas "bóvedas" no tienen ningún recurso legal. ¡Por qué! Además, dado que el síndico no devolvió los fondos al conjunto de garantías, el sistema Maker comenzó a tener garantías insuficientes, aunque todavía tenía garantías excesivas. Esto significa que Maker tiene suficiente garantía de ETH y BAT para canjear todos los DAI pendientes, pero por debajo del umbral de riesgo objetivo. Pero el segundo fracaso de Maker fue mucho más peligroso y menos discutido. Al igual que el software Liquidator, el software que respalda al oráculo Maker no configura dinámicamente el precio del gas para hacer frente a la congestión de la red. Como resultado, muchos oráculos simplemente dejaron de enviar precios al contrato Maker. Los titulares de MKR votan sobre los parámetros de riesgo del sistema y los oráculos hacen cumplir estas reglas al informar los precios. Debido a que los oráculos no informaron estos precios correctamente, los titulares de MKR se vieron obligados a asumir riesgos indebidos. Dado que ETH cayó a alrededor de $ 88 alrededor de las 7:00 p. m., hora central del día 12, una gran cantidad de "bóvedas" deberían haberse liquidado (los comerciantes establecieron deliberadamente un umbral de liquidación de $ 100, sabiendo que este es un número psicológico fuerte que es probable que otros comerciantes apoyar). Pero debido a que ETH-USD cayó por debajo de $100, el oráculo Maker no actualizó el precio de ETH-USD. No está claro si los oráculos no aumentaron sus tarifas de gas o si eligieron deliberadamente no actualizar el precio en un intento por salvar el sistema. Si el oráculo hubiera informado el precio correctamente, todas estas "bóvedas" se habrían liquidado, lo que habría provocado que el precio de ETH hubiera bajado aún más. Cuando el precio de ETH cayó por debajo de $100, muchos creadores de mercado simplemente dejaron de proporcionar liquidez porque el mercado estaba en problemas. Una liquidación de mercado multimillonaria podría hacer que ETH baje a $ 50, o incluso menos. Esta situación puede empeorar aún más: 1. Es posible que Maker no pueda pagar, lo que puede causar que DAI caiga por debajo del ancla. 2. DAI se utiliza como garantía para préstamos en otros protocolos DeFi como Compound. Si el precio de DAI cae, estos prestatarios pueden ser liquidados. 3. Además de DAI, muchos tokens ERC-20 se utilizan como garantía en algunos acuerdos

Tags：

Filecoin